Hoe worden ETF fondsen gecreëerd? In het geval van individuele aandelen of closed-end fondsen wordt een voorlopig aantal aandelen gecreëerd door middel van beursgang. De procedure voor ETF’s is geheel anders.

Nieuwe ETF fondsen kunnen worden gecreëerd of afgelost op elk gewenst moment om aan de marktvraag te voldoen. Dit gebeurt op de primaire markt onder grote financiële instellingen die marktparticipanten worden genoemd. Hoewel alle beleggers op de beurs (de secundaire markt) kunnen handelen in ETF fondsen, kunnen alleen marktparticipanten handelen op de primaire markt om ETF’s te creëren en af te lossen.

De handel van marktparticipanten op de primaire markt komt alle beleggers op de secundaire ten goede omdat:

• de koersen van ETF fondsen dichtbij hun netto vermogenswaarde (NVW) worden gehouden;
• de vraag en het aanbod van ETF’s op elkaar worden afgestemd;
• de potentiële kosten van het beheer van ETF fondsen aanzienlijk worden gereduceerd.

Beleggers die ETF’s kopen op de beurs (de secundaire markt) kunnen desgewenst slechts één aandeel in een ETF fonds verhandelen. Wanneer ETF’s echter worden gecreëerd of afgelost door marktparticipanten op de primaire markt, vinden alle transacties plaats in zeer grote blokken van ETF’s die creation units worden genoemd. Hierdoor worden de kosten die samen gaan met kleine aan- of verkopen laag gehouden.

ETF’s worden gecreëerd en afgelost door middel van een ‘in-kind' overdracht, waarbij marktparticipanten en het relevante ETF fonds aandelen omwisselen voor ETF "creation units" in het betreffende fonds.

• De marktparticipanten geven het fonds een blok van effecten dat overeenkomt met de aandelencomponenten die tezamen de benchmark index vormen.
• De marktparticipanten plaatsen bovendien liquide middelen in het fonds om de liquide middelen, zoals dividenden die moeten worden uitgekeerd aan houders van ETF’s, te reflecteren.
• In ruil hiervoor geeft het fonds de marktparticipanten ETF creation units.
• ETF’s worden afgelost door een bepaald aantal ETF’s over te dragen aan het fonds in ruil voor aandelen en liquide middelen.

Dit proces kan de exploitatiekosten van het fonds verminderen doordat de transactie in verband met de aankoop en verkoop van aandelen op de open markt de kosten reduceert.

Kort samengevat: marktparticipanten veranderen aandelenmanden in ETF-blokken die op de secundaire markt vrij verhandeld kunnen worden. Marktparticipanten kunnen eveneens blokken van ETF’s aanvaarden die vervolgens kunnen worden omgezet in effectenmandjes.

Dit proces verbindt de kapitaalmarkten dus met ETF fondsen. Als gevolg hiervan kunnen grote beleggers gebruik maken van arbitrage mogelijkheden ten gunste van alle beleggers op de secundaire markt, of dit nu institutionele of particuliere beleggers zijn, door de marktprijs van ETF’s afgestemd te houden op de waarde van de onderliggende effectenmandjes.

Creëren en aflossen van conventionele fondsen

Nu vergelijken we hiermee de procedure voor het creëren en aflossen van aandelen in conventionele fondsen. In de meeste open-end fondsen worden aandelen gekocht en afgelost door beleggers via de vertegenwoordiger van de beleggingsmaatschappij, ofwel rechtstreeks of via een tussenpersoon zoals een makelaar. De beheerder van het fonds koopt of verkoopt de effecten die het fonds vormen, in interactie met de kapitaalmarkten.

Voor beleggers zitten er potentieel twee belangrijke negatieve kanten aan dit proces.

• Door te handelen op de open markt kan de vermogensbeheerder veranderingen van de aandelenkoers veroorzaken, waardoor deze minder aantrekkelijk worden. Dit staat bekend als het 'marktimpact' van het handelen op de open markt.
• Het kopen en verkopen van effecten in de portefeuille leidt tot hogere transactiekosten en daardoor tot lagere opbrengsten.

Bij het uitgeven en aflossen van ETF’s blijven deze invloeden tot een minimum beperkt.

• De meeste beleggers kopen en verkopen ETF fondsen op de secundaire markt (beurzen), waardoor de omzet van de portefeuille en daarmee het marktimpact op de portefeuille van het ETF fonds drastisch wordt verlaagd.
• ETF’s worden uitgegeven en afgelost door levering en ontvangst van effecten in de portefeuille en niet door middel van kapitaal. Deze “in-kind” transactie wordt niet uitgevoerd door beleggers maar door financiële instellingen of marktmakers die worden aangeduid als marktparticipanten.

De procedure voor het creëren en aflossen van ETF’s helpt eveneens om liquiditeit te creëren voor de ETF fondsen en de beleggers daarin. Indien een ETF fonds schaars is, zal de marktprijs aanzienlijk hoger zijn dan de kosten van uitgifte. Dit moedigt institutionele beleggers aan om meer ETF’s te creëren. Deze extra uitgifte zal de prijs van het ETF fonds op de secundaire markt dichter bij zijn intrinsieke waarde brengen.

Indien sprake is van een overschot van ETF’s, wat blijkt uit marktprijzen die duidelijk lager zijn dan de uitgavekosten, hebben institutionele handelaren een reden om ETF’s te kopen, de onderliggende portefeuille te verkopen en de ETF units af te lossen om verkoop van de portefeuille mogelijk te maken. Dit versterkt de prijs van de ETF’s waardoor deze de intrinsieke waarde dichter benaderen.

Een belegger,die een groot aantal ETF’s aanhoudt, kan de ETF’s direct weer aan het fonds verkopen, of via een marktparticipant , en zo de onderliggende portefeuille op de open markt verkopen om de posities te liquideren

De 'in-kind' eigenschappen van de procedure voor het creëren en aflossen (creëren en aflossen door marktparticipanten in effecten in plaats van kapitaal) vermindert sterk de invloed van grote effectentransacties in portefeuilles en beperkt de omzet tot een minimum. Vergeleken met vele conventionele open-end fondsen kan voor ETF portefeuilles een lage omzet worden verwacht.

Aflossen is het omgekeerde van het creëren van ETF’s: de ETF fondsen kunnen worden afgelost voor de onderliggende effecten door middel van een in-kind overdracht tussen een marktparticipant en de ETF portefeuille.

Nauwkeurige tracking

Arbitrage mogelijkheden zullen waarschijnlijk voorkomen dat ETF fondsen aanzienlijk worden verhandeld boven pari of met een disagio vergeleken met de waarde van de portefeuilles. Zelfs wanneer een klein prijsverschil optreedt tussen de netto vermogenswaarde (NVW) en de marktprijs, hebben marktparticipanten een belangrijke reden om het verschil op te heffen en daarbij winst te behalen. Bijvoorbeeld

• Een ETF fonds wordt verhandeld boven zijn NVW.
• Een marktparticipant kan de vereiste mand met effecten en het kaselement aan het fonds leveren en in ruil hiervoor ETF creation units ontvangen.
• Het ETF blok kan vervolgens worden opgesplitst voor de verkoop op de secundaire markt.
• Het extra aantal ETF’s op de markt drukt vervolgens de prijs van het ETF fonds.
• Dit brengt de marktprijs van het ETF fonds weer in lijn met de NVW van het fonds.

Indien anderzijds een ETF fonds wordt verhandeld beneden de intraday waarde van de portefeuille, kan een marktparticipant ETF’s kopen en short gaan op de onderliggende aandelenmand. De ETF’s kunnen vervolgens worden afgelost voor aandelen en de short positie van de aandelen kan worden gecompenseerd.

Deze voortdurende balancering van het aanbod en de vraag met betrekking tot ETF fondsen dient om te zorgen voor een nauw verband tussen ETF’s en hun onderliggende benchmarks en om langdurige verhandeling boven pari of met een disagio ten opzichte van de NVW (een probleem waar veel closed-end fondsen met te maken hebben) te voorkomen. Uiteraard kan niet worden gegarandeerd dat verhandeling boven pari of met een disagio op de markt in ETF fondsen niet zal voorkomen.

ETF’s arbitrage in de praktijk. Omdat Barclays Global Investors marktleider is van ETF’s en deze als iShares in Amsterdam worden genoteerd noemen we ETF’s vanaf hier iShares om verwarring te voorkomen.

ETF arbitrage kan het beste worden uitgelegd aan de hand van een voorbeeld. Een effectenmakelaar - een markt participant voor het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund met een Europese notering - constateert een prijsverschil tussen het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund op de secundaire markt en de onderliggende portefeuille. Het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund laat uitgifte/aflossing van iShares toe in aantallen van 250.000.

Om 10:30 uur ziet de situatie er als volgt uit:

 

Effecten	Huidige marktprijs	Aandelen	Totale marktwaarde
iShares DJ Euro STOXX 50 (LSE: EUE)	€101,25	250.000	€25.312.500
iNVW (Bloomberg: VLEUE)	€100,25
Effect 1	€23,25	245	€5.696
Effect 2	€35,25	89	€3.137
Effect 3	€89,50	123	€11.009
Effect 500	€105,00	43	€4.515
			€25.062.500
Potentiële winst uit arbitrage	(€101,25-€100,25)	x 250.000 =	€250.000

De waarde van beleggingen met blootstelling aan vreemde valuta kan stijgen/dalen als gevolg van valutaschommelingen.

In dit voorbeeld wordt het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund verhandeld met één punt boven pari (potentiële winst uit arbitrage €250.000 iShares / 250.000 iShares creation units) ten opzichte van de nettowaarde van de onderliggende aandelen in de Dow Jones EURO STOXX 50 Index. Omdat iShares fondsen en de componenten daarvan verwisselbaar zijn via een proces van uitgifte/aflossing, leidt dit verschil tot een arbitragemogelijkheid.

De marktparticipant implementeert dienovereenkomstig de volgende transacties om te profiteren van het prijsverschil.

• Verkoopt 250.000 iShares DJ Euro STOXX 50 Fund aandelen — Opbrengst: €25.312.500
• Koopt tegelijkertijd het vereiste aantal onderliggende aandelen om de portefeuille te kopiëren — Kosten: €25.062.500
• Plaatst een "creation order" voor één participatie in het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund (250.000 iShares). Drie dagen na de initiële transacties wordt de netto opbrengst van alle transacties gerealiseerd.
• Levert de gecreëerde iShares aan de marktparticipant die de koper is.
• Levert de portefeuille met onderliggende aandelen van de marktparticipant aan het fonds om de iShares te vereffenen.
• Betaalt het bedrag van de koper, dat gelijk is aan de kosten van de aandelen in de index, aan de verkopers en het resterende bedrag aan de marktparticipant als arbitragewinst.

Het netto effect van deze handelingen is als volgt:

• Er zijn 250.000 nieuwe aandelen gecreëerd in het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund en deze zijn beschikbaar gesteld op de secundaire markt.
• De marktparticipant boekt winst op de transactie; dit is de reden waarom de transactie werd aangegaan.

Het belangrijkste is dat het verschil in waarde tussen de onderliggende aandelen en de marktprijs van het iShares fonds kleiner is geworden omdat meer aandelen zijn gecreëerd in het iShares DJ Euro STOXX 50 Fund.

Deze gegevens dienen uitsluitend ter illustratie.